光伏五问：拨开迷雾待日明
本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。
当前一个阶段，从光伏行业基本面的角度分析来看，似乎并不值得投资者期待。只是最近网络上掀起的一轮“刻骨铭心”而不乏“匪夷所思”的讨论。前一阵，我还想去公开辩解一些什么，然而，我放弃了。
我总喜欢在市场巨大认知错误或者股价重要的高低阶段发表和大多数市场认知并不一样的结论，然而，通常这时受到的质疑总是大于肯定。作为一位“孤傲”的专业投资者，我并不会因此而受到困扰，相反，市场的不理智则更加强化了“我们的超额收益”。
回顾过去笔者对光伏产业的撰文，主要的逻辑和判断几乎都被验证。2019年年底笔者公开发表《2020年，光伏行业最后成人礼》，随后2020年光伏板块成为沪深股市最牛板块且没有之一；2020年初笔者发表《阳光电源：曾经失落的光伏龙头能否硬核起飞》的判断随后阳光电源股价暴涨10倍有余，成为2020年当之无愧的大牛股之一；2020年初笔者发表《山煤国际：技术路线之争下的天堂还是套路？》，随后不久山煤国际股价见顶暴跌，一蹶不振至今；2021年5月笔者发表《东方日升VS隆基股份：小弟比大哥差在哪儿？》，随后不久东方日升股价见底扭转颓势……
之所以总结曾经的重要判断，一来是告诉新阅读者，笔者在光伏产业撰文的“前世今生”。另外，作为笔者近年最深度研究的行业之一，我也希望MARK一下，将可能作为此生专业投资道路上“浓墨重彩”的一笔。同时也希望分享给更多投资者，理解价值投资和深度研究的意义。
今天，我想针对市场对于光伏的一些看法和整个市场的形势做一个基本的判断。我的看法和判断仅代表个人观点，可能与市场某些主流观点不太一致，不构成任何投资建议。
01
产业链困境下，为何光伏龙头股价坚挺？
其实，很多人下车或者不愿意上车，只是因为光伏产业链目前面临的困境——即多晶硅在商业和投机需求的共同作用下价格飙升导致产业链需求停滞的困境。至少会影响今年全年，甚至对明年上半年的需求也有一定的影响。
那么，估值高达40倍以上的行业龙头又如何能够经受住这样的考验？在过往确实如此，如果遇到这样的悲观情况的话，股价都会面临较大的调整压力，例如531新政及2019年光伏新政发布的推迟。当下面临高达40多倍的PE面对年内如此行业困境，龙头股价为何不怎么跌？
时过境迁！当下A股投资龙头优势与赛道投资大行其道。数年的牛市逐步进入下半场推升优势行业估值继续上行，是整个市场维持光伏龙头不太调整的基本原因。讲白了，就是二级市场投资者乐观情绪蔓延，投资者愿意给赛道企业更多更长的容忍时间。也许作为价值投资者你无法想象宁德时代当下已经站上万亿市值大关，茅台们慷慨的给予60倍以上的估值还在上涨。
明年光伏无疑是精彩的，今年四季度也有可能超预期，我们原本认为三季度下半段可能资金提前入场，然而，这个时间节点似乎更早到来。资金博弈的加快，和赛道投资的“急不可耐”与过完形成鲜明对比。
从本质上来说，龙头坚挺的背后仍然是强劲的行业增长的潜力。行业增长的潜力来源于业绩弹性（毛利率明显扩大）与市场的需求急速扩大。所以光伏龙头的戴维斯双击与业绩弹性许多人远远没有看到。你只看到表面或静止的状态，是远远不够的。
在3月27日笔者发表《光伏投资框架》的文章中阐述了：光伏产业链涨价是短视的，不可持续，但同时，光伏产业链趋势性大幅降价的时代业已终结。因为产业链集中度提升以及光伏产业链地位的陡然提高，带来的是整个行业盈利弹性的扩大而并非昭示着产业链灭绝的幻觉。
意思就是说，目前投资人应该从高企的产业链价格带来的行业短暂放缓下，发现一重很是“诡异”的现象：很多需求在如此之高的组价价格之下仍然刚性。这说明了什么？今时已不同往日！而如果组价价格恢复到去年的水平，那么行业需求又会出现怎样的情景？
乐观的人，看到的是爆发的前夜，正如许多投资者“深爱黄金坑”一样，洗尽筹码后更是一派加速繁荣的景象；而悲观的人只能着眼于当下。
02
“拥硅为王”的2021，蕴含着怎样的产业信息？
拥硅为王的现象，与其说是需求爆发或不匹配，不如说是产业链集中度提升加快。
2020年硅料全球CR5高达88%，仅略低于硅片环节。行业集中度的快速提升以及下游扩产的加快与硅料扩产周期不一致导致了硅料价格暴涨，同时，某些企业囤积居奇，哄抬物价，加速了这一趋势。
当前有重观点认为是隆基股份(SH:601012)造成了这一现象。这样的观点令人啼笑皆非。造成硅料价格上涨过快还有一个重要原因，恰恰相反，是隆基股份硅片环节掌控力的下降而非其刻意导致的。
为何？在2020年之前，外围市场的硅片基本掌握在隆基和中环(SZ:002129)手上，隆基掌控力极大，多年压制硅料价格。而在2021年我们看到硅片环节很多新进入者涌入市场，硅片龙头话语权在硅料本就不多的情况下更加乏力，而新进入者的抢单和扩产以及部分硅料企业贪婪本性导致了本轮硅料价格迭创新高，似乎要成为压垮光伏行业的稻草！
但实际上会这样吗？在这个问题上，隆基显现的很淡定。可能正是因为硅料扩产高潮将来且行业门槛不那么高导致其对进入硅料环节毫无兴趣，因为隆基为长远发展计正虎视眈眈瞄准电池及组件环节。而进入的硅片企业，在2-3年内就会感觉到这个市场并不太好玩，他们中的大多数将为进入这一领域付出巨大而惨烈的代价。
而同时，我们看到另一个产业信息。就是组件环节和硅片环节一样，开始“保利润”，阿特斯的组件甚至高达2元每W，组件企业一改过去，开始跟随产业链价格不断涨价哪怕影响行业需求。天合光能曾表示今年光伏组件全球CR5将超过80%而我此前预测在75%左右。
组件环节超预期集中将带来产业链巨大的博弈变化，组件企业将在2022年大放异彩，迎来光伏产业链环节最大的戴维斯双击。
如果你问我目前最看好什么环节，那么我会毫不犹豫的告诉你组件龙头。如果你问我是否看好硅料，我认为硅料龙头虽然可以继续跟随行业涨势，但是不会有戴维斯双击的产生，就不用想拥有超额收益。市场在现阶段，与我的观点相反，我们可以用时间去验证。
03
如何看待一体化？
一体化的趋势和专业化趋势并不矛盾，可能长期共存，但一体化趋势领先的企业将会优势愈发明显。
何为一体化趋势？讲白了就是全产业链布局。全产业链布局在于提高产品竞争力，在于打通产业所有环节，形成一致性高效对接产业链，更加提效及降低成本。
做一体化，在于各环节都要出彩并保持优势，或者产业链1+1大于2的定制化产能提高产品质量和效率。如果盲目一体化，将在未来明显受制于人，逐步淘汰出局。
所以，我认为大部分光伏企业在未来仍会坚持专业化的道路，但一体化的趋势占比会更高。某些企业所为的一体化只是在做战略性的尝试，并不是真正意义上的一体化，目前一体化趋势主要只有晶科、晶澳及隆基，其他都在走主流专业化道路上向一体化尝试。
专业化未来为何仍是主导？因为，如果你不能够每一块都做的很强大，而深思熟虑之后，否则将会淹没自己。在未来电池领域技术变革下，风险积聚而组件形成的营销及品牌优势难以复制，压制了一体化进程。
此外充分的下游场景应用带来的蛋糕远比一体化更加诱人，而下游场景应用的替代性技术明显弱于上游且毛利率较高，未来我认为光伏专业化龙头或一体化二线龙头角逐下游场景应用远比上游艰难扩张的容易且风险低。
所以我建议包括东方日升在内的专业化龙头企业在一体化扩展没有明显优势的前提下，做好先下下游场景应用争夺蛋糕的准备，而不是匆忙跟随一体化的趋势。
所以，我认为未来光伏场景应用市场的打开，将会光伏带来极大增量市场与估值提升，配合行业需求爆发促使2022年光伏股票继续大放异彩。
04
为何看好组件环节？
其实，综合而言，组件环节在未来1-2年具备很大的弹性有许多因素共同作用。
首先前面谈到的组件CR5快速提升，行业议价权加强，毛利率在未来将显著改善，明年行业毛利率将迅速恢复至20%的平均数水平。此外行业需求爆发，组件环节最为受益。目前组件企业的估值甚至只有10多倍，高的不过20倍，与整个光伏产业40倍估值水平相距甚远。
光伏组件龙头企业携品牌及营销优势，向光伏场景应用下游扩张更为顺利，如储能、制氢及光伏建筑等。组件企业拥有市场后，向上游拓展更加顺畅，而下游企业向组件扩张取得较高市占率相对困难。
所以，我认为组件环节将在未来领先于光伏产业链各环节迎来弹性巨大的戴维斯双击。这也是最近两三个月我发表对隆基股份及东方日升看好的主要原因之一。
05
2020年的光伏将有怎样光景？
光伏产业于去年唱出碳达峰碳中和最强音。风起于青萍之末，已蔚然成荫。
光伏产业经历了比新能源汽车更加复杂的进程和演化之路，最终确立了光伏作为太阳能技术并将最终成为全球最大的能源供应方式。而在此前，太阳能的技术路径有很多，甚至还有地热等能源作为竞争者，最后光伏更具成本优势及产业链优势而脱颖而出，将足可与煤炭和石油的发现并驾齐驱，开启人类进军碳中和的大幕，同时也为氢能成为终极能源打下坚实的基础。
因此，光伏产业的发展不仅仅是新能源的一场变革，更是人类碳中和的最理想方式，同时也将逐步开启新一轮由光伏+氢能为代表的产业革命的到来。
所以，当下发生在光伏产业链一些偶发性或者不理智的行为并不能动摇光伏未来十年高速大发展并带来新产业革命的趋势。
结合当下，A股对赛道股投资的热潮，我认为2022年将成为光伏标杆企业再一次高歌猛进的时点，万亿光伏企业会不会于2022年诞生？让我们拭目以待。
当然届时，我们会发现类似于当下的白酒和新能源汽车给与了很高估值的光伏企业是否还具备投资价值，我们可能又要重新去认知。
画外音，这一场由赛道和核心资产堆积起来的泡沫将愈演愈烈，最后如何收场？届时，我可能也会发表自己的观点，但还为时尚远。